Na coluna com o mesmo título publicada em 1º de janeiro de 2017, destaquei que o cenário de 2017 seria contingente à tramitação da proposta da Previdência.

Meu cenário central era que três quartos do texto seria aprovado, o que posteriormente ocorreu na comissão da Câmara em abril, e que, a aprovação definitiva pelo Congresso, seria uma condição para o que então escrevi:
"O crescimento econômico será de 0,3%, a inflação, de 5%, e a Selic no final de ano estará na casa de 10,5%, com câmbio por volta de R$ 3,40 por dólar".

O cenário mostrou-se errado. A tramitação da Previdência engasgou -talvez seja aprovada em fevereiro- e, no entanto, o mercado aceitou confortavelmente esse revés. Diferentemente do que ocorreu no segundo semestre de 2015, o câmbio e o risco-país não explodiram.

Adicionalmente, o PIB será de 1%, e não de 0,3%; a inflação será de pouco menos de 3%, e não de 5%, e a Selic é 7%, e não 10,5%.

A surpresa positiva na atividade veio da agropecuária. Este setor cresceu 12,5% e contribuiu, portanto, com 0,6 ponto percentual (pp) para o crescimento. A expansão da economia excluindo a agropecuária -que representa 5% do total- foi de 0,4%. Por outro lado, a safra excelente gerou forte surpresa desinflacionária: 1,6 ponto percentual da diferença de 2 pontos entre meu prognóstico e a inflação observada deveu-se à desinflação de alimentos. O restante da surpresa desinflacionária veio dos serviços: esperávamos desinflação neste setor de 1,4 pp, e ela foi de 2,4 pp. Meus modelos não captaram a quebra da inércia inflacionária nos serviços.

Também houve surpresa positiva na inflação dos EUA: ficou 0,6 ponto percentual abaixo do projetado.

Entrementes a dívida pública se acumula e nos aproximamos da dominância fiscal (quando a dívida é tão grande que a política monetária perde a capacidade de conter a inflação). Temos um encontro marcado com as contas públicas no primeiro semestre de 2019.

As surpresas positivas na inflação doméstica e internacional nos deram tempo: transpusemos 2017 com relativa calma, mesmo sem a aprovação da reforma da Previdência. Trata-se de um interregno. De fato, o mercado aponta que em 2020 a Selic subirá para a casa de 11% a 12%.

Para 2018, minha projeção é de crescimento de 2,8%, com recuo da agropecuária de 2%. O crescimento da economia excluindo agropecuária sairá de 0,4% em 2017 para 2,9% em 2018. Aceleração liderada pelo consumo das famílias e com recuperação, por volta de 4%, do investimento. A inflação deve ficar em torno de 3,5%, com os preços administrados rodando a 5%, e os livres, a 3,2%. Deve haver queda adicional na inflação de serviços de pouco menos de 1 ponto percentual e a inflação de alimentos ficará relativamente baixa, na casa de 2,5%. A safra de 2018 será muito boa, mas não excepcional como a de 2017.

Há dois riscos para o cenário básico. Primeiro que haja surpresa inflacionária na economia americana ou na chinesa. Os juros internacionais subiriam mais cedo.

O segundo risco é repetirmos 2014: o processo eleitoral não discutir o problema fiscal e não haver, portanto, delegação da sociedade para enfrentá-lo.

A solução do problema fiscal demandará um cardápio que associará em doses variáveis elevação de receita e redução do gasto. Há diversas combinações que atendem ao princípio da estabilidade fiscal. Elas não são neutras do ponto de vista distributivo. Há espaço para a política. Que ela seja empregada com sabedoria.

samuel pessôa

É físico com doutorado em economia, ambos pela USP, sócio da consultoria Reliance e pesquisador associado do Ibre-FGV. Escreve aos domingos.