Cerveja e cigarros não são a combinação mais saudável, mas para a Altria, fabricante dos cigarros Marlboro, ser dona de 27% da fabricante de cerveja SABMiller se provou lucrativo.

A participação vem contribuindo com entre 10% e 19% do lucro anterior aos impostos da Altria nos últimos anos, e por isso a perspectiva de uma oferta da Anheuser-Busch InBev pela SABMiller, sua maior rival, colocou os investidores em alerta com relação à escolha da Altria quanto à sua participação.

A dimensão dessa participação também significa que o grupo de tabaco pode ter influência considerável sobre as discussões da SABMiller quanto a aceitar ou não uma oferta, e sobre a maneira pela qual uma transação seria estruturada.

A maioria dos analistas diz que o melhor resultado para a Altria, a maior companhia de tabaco dos Estados Unidos, seria pressionar por termos que permitam que ela mantenha uma participação na combinação entre a AB InBev e a SABMiller.

Vivien Azer, analista da Cowen & Company, antecipa que a Altria utilize seus três membros no conselho da empresa para pressionar por uma transação liquidada 50% em dinheiro e 50% em ações, que lhe permitiria manter posição "significativa" na companhia combinada. Uma razão para isso seria que a venda da participação da Altria em dinheiro resultaria em significativos custos tributários, apontaram os analistas.

"Eles teriam muito imposto a pagar, se vendessem", diz Michael Zbinovec, analista da agência de classificação de crédito Fitch. "Afirmaram repetidamente que estão satisfeitos com os lucros auferidos pela participação".

Adam Fleck, da Morningstar, estima que a participação da Altria na SABMiller poderia valer até US$ 24 bilhões em uma tomada de controle acionário, e sua empresa estima que o valor justo para as ações da companhia seria de 36 libras. Outros sugerem que o preço pode ser mais alto.

O valor é próximo da atual cotação das ações da SABMiller, 37,22 libras no pregão da manhã de quarta-feira. É difícil determinar qual seria o preço normal das ações da companhia, no entanto. Elas subiram em 20% desde que a abordagem quanto a uma fusão foi anunciada, em 16 de setembro, mas especulações sobre uma oferta circulavam amplamente antes disso, o que já tinha empurrado as ações a uma alta.

Ainda assim, qualquer preço final deve ser muito superior aos US$ 6,2 bilhões que a Altria atribui à companhia em seu mais recente balanço.

E a alíquota de impostos que incidiria sobre os ganhos com a venda seria de 35%, dizem os analistas.

A Altria, então conhecida como Philip Morris, adquiriu participação de 34% na SAB, em valor de US$ 3,6 bilhões, ao vender a Miller Brewing ao grupo em 2002. A participação foi gradualmente diluída para 27,3% em 2009, de acordo com os balanços anuais da companhia.

Mas os impostos não são o único motivo para que reter uma participação interesse à Altria, de acordo com os analistas. A substancial contribuição da SAB para os lucros da Altria oferece um fluxo de caixa firme para a companhia, que está tentando elevar os retornos de seus acionistas em meio a um declínio secular na sua atividade central, a fabricação de produtos de tabaco.

A participação também serviu como forma de diversificação para a Altria, já que a maioria de seus lucros ainda vem dos cigarros, a despeito da expansão de sua linha de produtos "sem fumaça" e de vinhos. A extensão geográfica do grupo também diminuiu depois que ela promoveu a cisão da Philip Morris International para se concentrar no mercado dos Estados Unidos.

Ao garantir uma participação na empresa criada pela fusão entre AB InBev e SABMiller, a Altria poderia compartilhar dos ganhos que os analistas esperam de uma transação promovida pela 3G Capital, o grupo brasileiro de capital fechado que detém 22,7% da AB InBev e é conhecido por sua eficiência em cortar custos.

Zbinovec, da Fitch, também aponta que o rendimento dos dividendos da AB InBev excede o da SABMiller, com 3,17% ante 2,07%, respectivamente, o que sugere que manter uma participação elevaria a receita com dividendos.

O objetivo de longo prazo da Altria, obter crescimento de entre 7% e 9% ao ano em seu lucro por ação, "parece implicar uma crescente contribuição acionária da SABMiller", aponta Fleck, da Morningstar.
"Se o comando da empresa deseja continuar atingindo essas metas sem elevar a contribuição de capital, teria de promover preços mais altos e provavelmente acelerar o declínio no volume de seus produtos de tabaco", diz.

A marca Marlboro da Altria, que responde por quase todas as suas vendas de cigarros "com fumaça", detém quase 44% do mercado dos Estados Unidos - mais que as 10 concorrentes seguintes somadas. O segmento, que inclui também charutos, desfruta de generosa margem de lucro de 44%. Os produtos sem fumaça, embora representem contribuição menor para o lucro, estão crescendo e apresentam margem de lucro de 63%.

Mas com capacidade limitada para anunciar produtos e a probabilidade de regulamentação ainda mais dura, o tabaco é um setor difícil.

A concorrência interna está se intensificando em um momento de significativa consolidação. A Reynolds American recentemente concluiu a aquisição da Lorillard, e algumas marcas das duas companhias foram vendidas à subsidiária da Imperial Tobacco nos Estados Unidos, enquanto a Japan Tobacco esta semana anunciou planos para adquirir US$ 5 bilhões em ativos da Reynolds.

Mais consolidações podem estar por vir. Houve especulações no mercado de que a Imperial poderia ser alvo da BAT ou da Japan Tobacco.

Um foco importante para os investidores e analistas, se a Altria mantiver um investimento na cerveja depois de uma união entre a AB InBev e a SABMiller, é a dimensão da transação.

No momento, os 27,3% de participação e seu direito a indicar três membros do conselho lhe propiciam "influência significativa" em termos contábeis, permitindo que empregue o método de contabilidade de capital e consolide sua parcela no lucro da SABMiller como parte de sua declaração de renda.

Embora permitir que sua participação caia abaixo dos 20% possa forçar a empresa a mudar a maneira pela qual contabiliza esse ativo e autorize apenas a inclusão dos dividendos, não existe regra firme quanto a isso, dizem analistas, acrescentando que ela poderia provar de outras maneiras que continua a exercer "influência significativa".

Como dizia o Homem de Marlboro sobre seus cigarros em uma campanha de 1954, "você só pode gostar disso". Para a Altria, se o assunto for manter sua participação em uma união entre a AB InBev e a SABMiller, o slogan provavelmente se aplica.

Tradução de PAULO MIGLIACCI

GUERRA DA CERVEJA - Divisão do mercado da cerveja, em %